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Wiederentdeckung der Giftpille

May 3rd, 2006 at 06:50am Alexander Müller

Vor den 1990er Jahren glich die japanische Wirtschaft einer Festung. Japanische Unternehmen waren nicht nur für ausländische Beteiligungsfirmen unerschwinglich, sondern ein festes Gefüge aus sog. “Überkreuz-Beteiligungen” verhinderten, dass fremde Unternehmen die Kontrolle übernehmen. Bei diesen Beteiligungen werden kleine Aktienpakete von Unternehmen in der eigenen Unternehmensgruppe gehalten, um eine feindliche Übernahme zu verhindern.

Lange Zeit war diese Vorgehensweise effizient, um “Heuschrecken” und andere Kaufinteressenten abzuschrecken, da kaum Aussicht bestand, eine Kontrollmehrheit im Unternehmen zu erreichen. Nachdem Japan sich seit Mitte der 1990er Jahre Reformen im Finanzsystem unterworfen hat, wurde u.a. auch die Praxis der Überkreuzbeteiligungen überprüft und unterbunden. Nach Studien des NLI Research Institute sank der Anteil der langfristigen, stabilen Beteiligungen in japanischen Unternehmensgruppen zwischen 1995 und 2000 von 46% auf 34% (Anteil der “outstanding number of shares”). Die Überkreuzbeteiligungen (cross shareholdings) sanken im gleichen Zeitraum von 19% auf auf 12%. Besonders im Jahre 1999 traten erstmals institutionelle Anleger auf den japanischen Markt, um sich im großen Stil an japanischen Unternehmen zu beteiligen.

Auch wenn durch die gesetzliche Einschränkung der Überkreuzbeteiligungen die Möglichkeit zur Abwehr von Übernahmen faktisch begrenzt wurden, so haben die japanischen Unternehmen anscheinend doch ein Mittel gefunden, sich zu wehren. Investoren betrachten zunehmend mit Sorge, dass japanische Unternehmen zu sog. “Giftpillen” greifen, um eine Übernahme zu vergällen.

Giftpille
Unter “Giftpillen”, im Englischen unter dem Begriff “poison pill” bekannt, handelt es sich um Maßnahmen zur Verhinderung von Übernahmeangeboten, und werden daher auch mit dem etwas schwammigen Terminus “shareholder rights plans” bezeichnet. Es gibt verschiedene Arten von Giftpillen:
- Vorzugsaktien für Anteilseigner (diese können im Falle einer feindlichen Übernahme gegen eine Vielzahl von normalen Aktien eingetauscht werden, so dass der Aktienbesitz der Übernehmer verwässert wird und ein 50%-Aktienkauf schwierig wird)
- Put-Optionen für Aktien (in der Satzung wird definiert, dass im Falle der Übernahmen die Anteile des Managements zu einem erhöhten Preis an die Käufer verkauft werden kann, sobald ein Anteilseigner über ein Drittel der Aktien kauft - der Preis liegt meist über 100% über dem üblichen Preis)
- Schuldenaufnahmen durch das Zielunternehmen der Übernahme - diese müssten durch den Käufer beglichen werden
- Aufkauf einer Reihe von kleineren Unternehmen und Austausch des Aktienbesitzes (ähnlich zu cross-shareholdings wie oben beschrieben)
- Stock-options für Angestellte im Falle einer Übernahme (diese werden meist direkt nach der Übernahme eingelöst, so dass die talentierten Angestellten meist mit Gewinn das Unternehmen verlassen und dem Käufer nur eine “leere Hülle” bleibt)
- Support-Vereinbarung mit Kunden (Beispiel Peoplesoft: das Unternehmen versprach den Kunden eine Rückerstattung der Lizenzgebühren im Falle einer feindlichen Übernahme - somit sollte eine Übernahme durch den Konkurrenten Oracle verhindert werden. Die Kosten für Oracle hätten ca. 1,5 Mrd. $ betragen)

Die ersten “poison pills” wurden von amerikanischen Rechtsanwälten während der 1980er Jahre erfunden, um die steigende Zahl der feindlichen Übernahmen einzudämmen, die zu dieser Zeit in den USA an der Tagesordnung waren. Seit ca. 2000 werden Giftpillen jedoch zunehmend seitens der Anteileigner abgelehnt, weil durch diese die Kontrollmechanismen des Marktes außer Kraft gesetzt werden (nicht erfolgreiche Unternehmen können nicht aufgekauft werden) und potentielle monetäre Vorteile durch Kaufangebote nicht wahrgenommen werden können. Auch in Europa hat sich - trotz des Aufrechterhaltens der Giftpille bei VW (das Land Niedersachsen hat ein Bestimmungsrecht über das Unternehmen wodurch Käufer abgeschreckt werden) - die Einsicht durchgesetzt, dass Giftpillen kein adäquater Mechanismus zur Steuerung der M&A-Aktivitäten sind.

In Japan geht man jedoch in die andere Richtung: hier hat das METI (Ministry of Economy, Trade & Industry) gerade erst einen Leitfaden mit Anleitungen zur Schaffung von Giftpillen herausgegeben. Und die japanischen Unternehmen haben diese bereitwillig aufgegriffen - da auch im fernen Osten die Angst vor den Heuschrecken umgeht. So hat Nippon Steel - das Unternehmen gilt als Paradebeispiel für giftige Pillen - diversen Regeln eingeführt, die Käufer abschrecken sollen:

- Nippon Steel kann bis zu 30 Wochen warten, bis es auf Kaufangebote reagiert, die Aktienkäufe authorisieren. Der Käufer muss seine Kaufintention preisgeben und sofern diese als “gefährlich” eingestuft wird, braucht das Unternehmen dieses den Anteilseignern gar nicht vorzulegen. Somit kann das Unternehmen Übernahmepläne bis über ein halbes Jahr verschleppen bzw. kann Angebote einfach in der Schublade verschwinden lassen. Praktisch! (Quelle: Financial Times, March 30 2006)

Der Fall Nippon Steel ist anscheinend besonders gestrickt. Augenblicklich ist das Unternehmen die Nummer drei am Weltmarkt. Mittal Steel - ein indisches Unternehmen mit einem kaufwütigen Potentaten an der Spitze - möchte sich derzeit gerade Arcelor aus Luxemburg einverleiben. Vermutlich möchte sich Nippon Steel gegen die drohende Konsolidierung wehren. Verständlich aus Unternehmenssicht.

Mich verwundert nur, dass die Authorisierung der Giftpille durch das METI völlig konträr gegen die gesamte Finanzmarkt-Strategie der letzten Jahre läuft. Aber zunehmender Protektionismus ist wohl derzeit en vogue…

Dieser Beitrag gehört zu den Kategorien Japanische Wirtschaft und ihm wurden die Keywords m&a, aktien, giftpille, unternehmen, japan, finanzsystem, beteiligungen, anleger, poison pill, METI zugeordnet (Tag-Wolke anzeigen).

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